Όλο το αέριο, χωρίς φρένα
Ο καιρός στο Λονδίνο αυτή την εβδομάδα ήταν βροχερός, ενώ ήταν ηλιόλουστος, κάτι που μοιάζει με μια δίκαιη περιγραφή του τρέχοντος συναισθήματος, καθώς συζητάμε τις προοπτικές μας στα μέσα του έτους με τους επενδυτές αυτήν την εβδομάδα.
Υπάρχει ένα ευρύ φάσμα απόψεων εκεί έξω αυτήν τη στιγμή, με το θόρυβο των δεδομένων να δίνει σε όλους κάτι να κρεμάσει το καπέλο του. Εν ολίγοις, είναι η ιδανική στιγμή για να κάνετε πίσω και να συζητήσετε τις μακροπρόθεσμες προοπτικές.
Η πιο αξιοσημείωτη πτυχή των προβλέψεών μας, και ένας από τους πιο αμφισβητούμενους τομείς συζήτησης, είναι το πόσο διαφέρουν οι προσδοκίες μας από την προηγούμενη δεκαετία. Η περίοδος μετά το GFC καθορίστηκε από τη δημοσιονομική λιτότητα, τις χαμηλές επενδύσεις, την απομόχλευση των καταναλωτών και των κεντρικών τραπεζών που ενεργούσαν προληπτικά για να αποτρέψουν τον πληθωρισμό. Πράγματι, για όλα αυτά που συνδέουμε την «εύκολη πολιτική» με τον τελευταίο κύκλο, η αυστηρότητα των PBOC το 2010, η πεζοπορία της ΕΚΤ το 2011 και της Fed το 2015 ήταν όλες επιθετικές πρώτες κινήσεις για τον περιορισμό του πληθωρισμού.
Οι προσδοκίες μας αυτή τη φορά δεν θα μπορούσαν να είναι πιο διαφορετικές. Η δημοσιονομική πολιτική είναι ιστορικά επεκτατική. Ο καταναλωτής στις ΗΠΑ, την Ευρώπη και την Κίνα είναι σε εξαιρετική κατάσταση, με ρεκόρ εξοικονόμησης. Βλέπουμε έναν «κόκκινο-καυτό κύκλο capex» και οι επενδύσεις του δημόσιου και του ιδιωτικού τομέα αυξάνονται. Τα παγκόσμια πραγματικά ποσοστά εξακολουθούν να πλησιάζουν τα χαμηλά όλων των εποχών. Όπως σημείωσε ο συνάδελφός μου Chetan Ahya στο Sunday Start της περασμένης εβδομάδας , η φορολογική χαλάρωση, τα φθηνά χρήματα, ένας ισχυρός καταναλωτής και περισσότερες επενδύσεις αποτελούν τέσσερις ισχυρούς κυλίνδρους στην παροιμιώδη οικονομική μηχανή.
Όμως εξίσου αξιοσημείωτο είναι η αναμενόμενη απάντηση της πολιτικής. Ενόψει της έντονης ανάπτυξης, πιστεύουμε ότι οι κεντρικές τράπεζες παραμένουν ασυνήθιστα σε αδιέξοδο. Για την Fed, εστιάζει στην ανεργία που εξακολουθεί να είναι αυξημένη, σε συνδυασμό με μια πρόσφατη δέσμευση για μέση στόχευση του πληθωρισμού. Για την ΕΚΤ, είναι η επίγνωση μιας μακροχρόνιας υπογράμμισης του πληθωρισμού και των αναμνήσεων για τις αυξήσεις του 2011. Για την Κίνα, ακολουθεί μια πιο σταδιακή προσέγγιση για τη σύσφιξη από ό, τι μετά την τελευταία ύφεση.
Εν ολίγοις, είναι μια παγκόσμια οικονομία με πολύ αέριο και λίγα φρένα: Και αν ναι, αυτό σημαίνει ότι η περίπτωση κινδύνου είναι διαφορετική. Μετά από μια δεκαετία, όπου ο κίνδυνος κλίνει συχνά προς τα κάτω και το ερώτημα ήταν ποια νέα μορφή χαλάρωσης θα δημιουργούσαν οι κεντρικές τράπεζες για την καταπολέμηση της αδυναμίας, το ζήτημα τώρα είναι ότι η ανάπτυξη είναι καλή . Ως εκ τούτου:
- Η ανάκαμψη θα δημιουργήσει πληθωρισμό;
- Θα αλλάξει η πολιτική της κεντρικής τράπεζας;
- Θα οδηγήσει σε περιθώρια και φορολογικές πιέσεις;
- Και η καλή ανάπτυξη θα είναι ήδη στην τιμή της;
Εάν αυτές είναι οι «ανησυχίες» που θα κυριαρχήσουν τους επόμενους 6-12 μήνες, δεν θα ισχύουν ομοιόμορφες. Για τις μετοχές και τις πιστώσεις των ΗΠΑ, καθώς και για τα τμήματα της EM, αυτές οι ανησυχίες θα είναι στο επίκεντρο. Αλλά για την Ευρώπη (και την Ιαπωνία), τα ζητήματα των υπερβολικών αποτιμήσεων, του υψηλού πληθωρισμού, μιας πολιτικής αλλαγής ή νέων φόρων εταιρειών φαίνονται πολύ πιο μακριά. Ίσως αυτή η διάκριση είναι προφανής, αλλά πιστεύουμε ότι εξακολουθεί να λειτουργεί προς όφελος της Ευρώπης.
Ένας θερμότερος κύκλος θα μπορούσε επίσης να σημαίνει έναν μικρότερο κύκλο και μια ασυνήθιστα γρήγορη ομαλοποίηση των συνθηκών. Ένα τέτοιο σενάριο ζημιώνει την πίστωση. Η κατηγορία περιουσιακών στοιχείων βλέπει εξαιρετικές επιδόσεις πρώτου κύκλου, μετά την ύφεση, καθώς η ανάπτυξη ανακάμπτει και οι εταιρείες επικεντρώνονται στην επιβίωση.
Αλλά καθώς τα πράγματα θερμαίνονται, η επιπλέον ανάπτυξη δεν σημαίνει επιπλέον εισόδημα από ένα εταιρικό ομόλογο. Σε διασταυρούμενα περιουσιακά στοιχεία, η πίστωση έχει χαμηλότερες επιδόσεις στις νέες 12μηνες προβλέψεις μας και τα ασφάλιστρα πιστωτικού κινδύνου φαίνονται πλούσια σε σχέση με άλλα περιουσιακά στοιχεία. Με μια αλλαγή στην άποψη από τη Srikanth Sankaran και την ομάδα της πιστωτικής μας στρατηγικής, υποβαθμίσαμε την πίστωση στο ίδιο βάρος.
Τέλος, αυτές οι προβλέψεις προσκαλούν ένα ακόμη πιο σημαντικό διαρθρωτικό ζήτημα. Και πάλι, οι προσδοκίες μας για ισχυρές δημοσιονομικές, νομισματικές και κεφαλαιουχικές δαπάνες και τάσεις καταναλωτών είναι πολύ διαφορετικές από αυτές που επικράτησαν την τελευταία δεκαετία. Αυτό σημαίνει έξοδο από την κοσμική στασιμότητα της νοοτροπίας μετά το GFC; Εάν έχουμε δίκιο, αυτή θα πρέπει να είναι μια ολοένα και πιο σημαντική συζήτηση.
Όπως είπαμε αυτήν την ιστορία την περασμένη εβδομάδα, οι απόψεις, όπως ο καιρός, ήταν ανάμικτες. Έχουμε μιλήσει με πολλούς επενδυτές που πιστεύουν ότι είναι επιτέλους η ώρα να λάμψει η Ευρώπη, και πολλοί άλλοι που ανησυχούν ότι θα παραμείνουν μια σειρά απογοητεύσεις. Ένας επενδυτής περιέγραψε την προσδοκία μας ότι η Fed δεν θα ανεβεί μέχρι το 2023 ως «τι θέλει να κάνει η Fed, όχι τι θα κάνει», ενώ ένας άλλος πίστευε ότι η Fed δεν θα ήταν σε θέση να ολοκληρώσει τη μείωση, δεδομένης της ευαισθησίας της αγοράς σε πραγματικές τιμές .
Η γνώμη για τη μεγάλη εικόνα διαιρείται ομοίως. Πράγματι, η τρέχουσα συζήτηση μου θυμίζει λίγο το 2010, όταν υπήρχε μια έντονη διαίρεση μεταξύ εκείνων που περίμεναν την ταχεία επιστροφή των συνθηκών πριν από την κρίση (υψηλότερα ποσοστά, ηγεσία EM) και εκείνων που σκέφτηκαν διαφορετικά.
Καθώς η ανάπτυξη και ο πληθωρισμός αυξάνονται, αναμένουμε ένα πιο δύσκολο καλοκαίρι, αλλά και μια συνεχιζόμενη συζήτηση σχετικά με αυτά τα μεγαλύτερα ζητήματα. Η βροχή κατά τη διάρκεια του ήλιου θα μπορούσε να είναι κάτι που πρέπει να συνηθίσουμε.
Από τον Andrew Sheets, Επικεφαλής Στρατηγικός Cross-Asset για τη Morgan Stanley - Πρωτότυπο Άρθρο
Mr Thinker